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锁定认购成本对冲承销风险 证券公司运用国债期货管理利率风险

  自2013年9月6日恢复上市以来,我国国债期货市场整体运行平稳,期货和现货市场联动紧密,为国债期货的价格发现、套期保值功能奠定了良好基础,金融服务实体经济的能力得到有效提升。其中,市场机构的一些创新模式,进一步促进了国债期货功能的发挥。

  《金融时报》记者了解到,在服务实体经济的实践中,多家证券公司合理运用国债期货对冲风险,提升自身承销能力,积极参与抗疫特别国债、地方债、永续债等品种发行,助力筹集财政资金,交出了一份颇具特色的专业答卷。

  合理运用国债期货锁定认购成本

  国债期货是管理利率风险的工具,服务国债现货市场是其发展的根基所在。业内人士表示,国债期货定价公开、透明、连续,能够为国债投标提供重要的定价参考。运用国债期货管理国债利率风险,有助于提高承销商的认购积极性。

  2020年新冠肺炎疫情发生后,为筹措财政资金,统筹推进疫情防控和经济社会发展,财政部陆续招标发行4期共1万亿元抗疫特别国债,发行期限为5年、7年、10年,属于中长期记账式国债。特别国债招标发行后,中国金融期货交易所(以下简称“中金所”)第一时间向全市场发布公告,将其纳入国债期货可交割券范围。

  当时的市场行情对国债承销能力提出了较高要求。市场专业人士告诉记者,在抗疫特别国债发行前,10年期国债收益率上行超过40个基点,风险管理难度加大。在此背景下,承销团成员需要有效解决承接充足的抗疫特别国债和对冲持仓国债利率上行风险敞口双重难题。抗疫特别国债在价格上与国债期货具有良好的拟合度,同时又被纳入国债期货的可交割券范围。基于国债期货的套期保值基本属性,国债承销商可以积极运用国债期货锁定认购成本,支持抗疫特别国债平稳发行。

  记者获悉,平安证券作为国债承销团成员,积极承接各期限抗疫特别国债。因中金所及时将抗疫特别国债列为国债期货可交割券,该券商利用国债期货套期保值功能和实物交割功能,在降低抗疫资金融资成本的同时,提升了抗疫特别国债的市场流动性,大力支持抗疫特别国债发行,助力实体经济恢复发展。

  “利用国债期货进行发行承接,实际上是将单一债券发行承接的风险通过合理的方式分散到整个市场,从而提高了单一机构的承接能力,维护了市场稳定,降低了发行方的融资成本。”一位市场专业人士告诉记者。

  提升中小券商债券承销能力

  伴随着债券收益率市场化程度提升,金融机构有了较多的利率风险管理需求。特别是在2020年年初,参与投标地方债的金融机构的风险管理诉求更加强烈。

  2020年1月13日,江苏省地方专项债“20江苏02”在银行间市场发行,募集的资金用于江苏省城乡建设。记者了解到,东北证券积极参与此次专项债投标,并运用国债期货进行利率风险对冲。在确认现券中标数量之后,该券商通过分析国债利差历史中枢水平,综合考量流动性等因素,确定了相应的对冲策略,最终较为理想地实现了以低成本有效对冲债券损益波动的目的。

  在市场人士看来,作为中型券商,东北证券通过国债期货对冲地方政府专项债投标,在不增加风险敞口的前提下,有效提升了投资交易规模,可承接更多地方债承销团的分销投标任务,支持了地方经济发展。

  采访中记者了解到,首创证券作为一家中型券商,早在2017年国债投标发行、市场需求不佳时,通过采用国债期货对冲,积极参与7年期国债一级投标,在现券上市后陆续平仓,并实现了一定的收益。借助国债期货这一工具,首创证券有效降低了中标债券的利率风险,更加从容地进行国债投标,有力支持国债发行,助推实体经济发展。

  分析人士认为,相较于大机构而言,中小型券商往往风险承受能力较弱,参与债券一二级交易面临规模受限、风险敞口小、市场波动承受能力弱的劣势。而通过国债期货,在国债、地方债发行招标前后进行期货对冲操作,可有效降低头寸的波动率,提高投标量和中标量。

  东北证券、首创证券相关人士也表示,地方债挂钩同期限国债收益率进行发行定价,二者走势高度一致,利用国债期货管理地方债承销的利率风险,可推动中小券商积极参与政府债发行。据悉,运用国债期货对冲后,东北证券2020年承销地方债金额大幅增加,是2019年的3倍。

  探索多元化模式助力债券发行

  伴随着国债期货市场平稳发展,国债期货市场、现货市场联动愈发紧密,这为券商持续探索利用国债期货管理风险、助力债券发行提供了良好的机遇。其中,“永续债+国债期货”的模式值得关注。

  在国际资本市场上,永续债是比较成熟的金融产品。在我国债券市场上,永续债也有着多年发展历程。早在2013年11月,武汉地铁集团有限公司发行了国内首只可续期企业债,此后,永续债发行逐渐增多。从国内发行人的背景看,为实现降低负债率的目标,永续债多集中在地方国企和央企;2019年以来,商业银行也获准发行永续债,以支持银行扩充资本。

  2020年下半年,债券市场出现显著调整,叠加阶段性供给高峰,永续债市场面临压力。金融机构对国债期货在债券投资风险管理方面的实践应用模式进行持续探索,国债期货的价格发现、风险对冲等作用在债券投资实务中也得到充分发挥。比如,申万宏源证券利用国债期货进行组合动态对冲,解决了永续债投资过程中面临的主要约束,增加了永续债投资规模,支持了实体经济融资。记者了解到,其构建“永续债+国债期货”投资组合的具体做法是:在一级市场买入永续债,利用国债期货进行套保,助力企业融资;在二级市场买入永续债,利用国债期货进行套保,平抑市场波动。

  对此,业内人士评价称,通过国债期货构建对冲组合,对冲后的利率风险敞口接近中性,对短期利率波动承受能力提升,组合稳健性显著增强。这一模式可以在机构风险限额指标有限的情况下,增加永续债投资规模,提高投资组合稳健性。

责任编辑:袁浩