对保险公司净利润预测是比较困难的，因为不确定因素比较多，比如浮盈变动和计提资产减值准备。但净资产预测可以做到比较准确，因为这些因素不会影响到净资产。此前我们对中报的净资产预测误差仅0.4%。

    根据我们的预测，国寿净资产(香港准则)将较二季度末降低0.7%，平安净资产(国际准则)将降低11.8%，太保净资产(国内准则)将降低3.6%。净资产普遍下降的主要原因是第三季度A股下跌19.6%(沪深300指数)。

    净资产表现差异的主要原因在于股权投资和债券浮盈。一方面，平安对富通投资第三季度市值下降43%，达81亿元；另一方面，第三季度到期收益率下降，可供出售类债券出现浮盈，而各公司持有可供出售类债券占总资产比例差异较大：国寿约三分之一，平安约六分之一，太保约四分之一。

    我们推算，第三季度国寿将实现净利润(香港准则)177亿元，每股收益(EPS)0.63元；平安将实现净利润(国际准则)-22亿元，EPS-0.30元；太保将实现净利润(国内准则)60亿元，EPS0.78元。由于第三季度投资收益持续低迷，而各公司的浮盈释放已经见底，万能险平滑准备金的释放也受到保监会窗口指导的限制，因此，公司业绩平滑能力有较大削弱。我们估计第三季度盈利水平将显著低于前两个季度。

    净利润表现的主要决定因素在于投资业绩和计提资产减值准备。我们对投资业绩的预期是假定股权投资表现等于沪深300指数，是否如此还有待证明；另外，我们仅考虑平安对投资富通计提157亿元减值准备，三公司其他股权投资都没有计提减值准备。因此，实际净利润偏离预期的可能性较大，但这并不影响我们的净资产预测，净资产是最全面的衡量指标。

    假定沪深300指数年底报收1800点，七年期国债到期收益率在三季度末3.67%的基础上下降30bp到3.37%，那么到2008年年底，三公司净资产将继续呈现下降态势，较三季度末的跌幅为：国寿2.0%、平安1.2%、太保5.0%。估计各公司每股内含价值将跌至：国寿7.39元、平安15.77元、太保6.77元。

    展望2009年，假定沪深300指数2009年底持平于1800点，七年期国债到期收益率较08年底再下降50bp到2.87%，那么各公司2009年底净资产有望较2008年底增长12%左右，各公司每股内含价值将达到：国寿8.34元、平安18.07元、太保7.10元。因此，如果2009年A股持平，那么2008年底也许就是保险股内含价值最低之时，尽管2009年净利润可能较低。

    按照各公司的精算假设，给予国寿、平安和太保寿险业务32X、31X、28X新业务倍数以及其他业务1X08PB，则2008年底公司每股估值为：国寿23元、平安51元、太保18元。考虑到平安不确定因素较多，如海外投资、税务检查、限售解禁等，若按15X新业务倍数，则平安估值为36元/股。估值主要风险在于A股市场可能进一步下跌，以及海外市场负面影响。